3월 FOMC 금융안정과 물가안정의 갈림길에 선 연준

3월 FOMC 연준 두 가지 가림길에 서다

물가안정 이슈를 금융안정 시급성이 압도한다면 당장에라도 금리인상을 멈춰야 한다. 그러나 다행히도 미국에서는 FDIC/연준의 기민한 공조 대응이 있었고, 유럽에서는 Credit Suisse에 대한 유동성 공급 및 인수협상 완료로 급한 불을 조속히 진
화하는 모양새다. 차주 부실이라는 또 다른 뇌관이 건드려지지 않는 이상, 물가안정과 금융안정 명제가 상충될 가능성은 낮아졌다. 3월 ECB 대응과 과거 선례(2022년 영국, 2011년 유럽)들이 이 둘의 공존이 가능함을 잘 보여준다.

 

중앙은행 정책에서 물가안정과 금융안정의 상충 문제

지난 7~8일, 파월 연준 의장이 의회 증언에서 3월 FOMC에서 50bp 금리인상을 기정 한다는 발언을 한 뒤 금융시장은 불안정한 모습을 보였습니다. 이후, 미국과 유럽의 은행 부실 문제가 발생하여 지난주에는 금리동결뿐만 아니라 인하 가능성까지 반영하였습니다. 현재 시장에서는 3월 FOMC에서 25bp 금리인상을 기대하고 있습니다.

만약 물가안정 이슈가 금융안정 시급성을 압도한다면 금리인상을 멈추어야 할 필요가 있습니다. 특히, SVB와 Signature Bank의 폐쇄로 인한 금리인상으로 인한 시중금리 상승이 은행의 자본잠식을 야기할 우려도 있습니다. 그러나 예금보험공사와 연준 등의 대응 덕분에 금융안정 문제가 번지지 않는 이상, 물가안정과 상충되지 않을 가능성이 높습니다.

예를 들어, ECB 회의에서는 “상당한 금리인상을 지속한다(raising interest rates significantly at a steady pace)”는 문구를 제거하였지만, 50bp 금리인상을 강행하였습니다. 라가르드 ECB 총재는 명시적으로 물가안정과 금융안정이 상충되지 않으며 인플레 대응과 별개로 금융시장의 긴장을 모니터링하면서 필요시 추가적인 유동성 공급창구를 제공할 준비가 되어 있다고 밝혔습니다.

작년 9월, 영국에서는 트루스 전 총리의 감세 법안이 재정건전성 문제를 일으키며 국채금리가 급등하는 상황이 발생하였습니다. 이에 대한 대응으로 영란은행은 긴급 길트 매입과 국채 특별매입분 매각 등으로 채권시장을 안정시키며 금리인상을 이어갔습니다.

 

미국 연준의 지속적인 자산 증가에 대한 견해

연방준비은행의 신용(Reserve Bank Credit)이 증가하였습니다. 3월 15일 기준 연준 대차대조표에서 확인된 특징은, 시중은행들이 3월 12일 설립된 Bank Term Funding Program을 119억 달러만큼 사용했고, 은행 유동성 공급에 있어 전통적인 방식인 Primary credit 재할인 창구를 통해 1,529억 달러가 나갔습니다. 또한, Other credit의 잔액도 1,428억 달러 늘었습니다. 이는 FDIC가 지급보증을 서는 특정 금융기관에 대한 담보부 대출이 포함되어 있는 것입니다. 이 모든 것이 중앙은행의 금융기관 대출이라는 형태를 띠고 있습니다.

반면에 국채와 MBS 등 보유채권의 잔액은 줄고 있습니다. 이는 QE와는 별개의 사안이며, 통화정책은 여전히 물가목표에서 상당한 괴리를 보이는 인플레이션을 다루어야 하는 영역에 있습니다.

 

연준의 대출확대는 중앙은행에 금융기관들이 예치금을 이체하는 형태가 되어 본원통화를 증가시키는 요인이 됩니다. 그러나 이러한 본원통화 증가가 시중유동성의 팽창으로 귀결될 가능성은 낮습니다. 오히려 은행들의 대출태도가 악화될 가능성이 있으므로, 시중유동성을 본원통화로 나눈 통화승수는 하락할 가능성이 크다고 생각됩니다.

 

3월 FOMC 직전까지의 데이터 분석

 

최근 연방준비은행의 자산이 증가하였다는 소식입니다. 이는 시중은행들이 Bank Term Funding Program을 이용해 119억 달러를 사용하고, Primary credit 재할인 창구를 통해 1,529억 달러가 나간 결과입니다. 그러나 국채와 MBS 등 보유채권의 잔액은 줄고 있는 추세입니다. 이번 자산 증가는 QE와는 관계가 없으며, 통화정책은 여전히 물가목표에서 상당한 괴리를 보이는 인플레이션을 다뤄야 하는 상황입니다. 

 

이에 더불어 고용과 소비자물가, 기대인플레 등의 데이터를 분석해야 합니다. 2월 고용은 취업자수가 급증하며, 임금상승률이 둔화될 가능성이 있다는 점에서 금리인상 가속화는 아니라는 분석이 나왔습니다. 그러나 현재 CPI에서는 핵심 서비스물가가 상승하는 모습을 보이지 않아 물가상승률이 여전히 높은 수준에 있습니다. 이러한 상황에서 기대인플레이션은 소비자들의 적응적 기대로 인해 낮아지고 있으며, 연준이 중요하게 살펴보는 Common Inflation Expectation도 낮아지고 있습니다. 따라서 금리인상 가속화 필요성은 낮은 것으로 분석됩니다.

 

 

2월 소매판매는 전월대비 0.4% 감소했으며, 자동차/주유소를 제외한 판매는 0.1% 감소한 것으로 나타났습니다. 이는 1월 소비 급증에 따른 되돌림이 실제 지표로도 확인되는 모습입니다. 다만 주간 신용카드 거래액의 흐름을 보면 2월 20일 이후로는 거래액의 감소가 진정되면서 3월에는 소비가 최소 보합권에 머무를 가능성을 높이고 있습니다. 완만한 임금상승과 초과저축의 존재가 소비를 지탱해 주는 요인으로 작용 중이며, 주택시장은 3월 들어 모기지 금리가 재차 상승하면서 주택건설업자들의 향후 6개월 전망이 소폭이나마 악화되고 있습니다. 그러나 최근 채권금리의 동반 하락으로 4월의 전망이 개선될 가능성은 남아 있습니다.

 

3월 FOMC는 25bp 인상이 가장 유력

이상의 흐름은 금리인상의 여파가 실물부문 내에서는 투자환경의 악화로 귀결되고 있으며, 민간소비에 미치는 영향은 크지 않다는 점을 시사합니다. 이상을 고용, 인플레이션, 기대인플레이션 지표와 함께 고려해 보면 3월에는 25bp 인상
이 최적일 것으로 판단합니다. 향후 적정 종착점, 실질 중립금리 상향조정 여부 등 중기/단기 미국 통화정책을 둘러싼 이슈들이 많습니다. 이들에 대해서는 3월 FOMC  이후 준비가 되는대로 의견을 내도록 하겠습니다.