11월 미국 CPI 하락 예상, 그 근거는?

이번 주 미국 증시는 시장 금리 방향 및 주식, 채권시장의 방향을 결정할 수 있는 소비자물가지수와 FOMC 발표를 기다리고 있다. FOMC에서 50bp의 상승이 거의 확실시 되어 시장에 반영이 되어 있는 상황에서 어찌보면 예측이 쉽지 않은 CPI는 상대적으로 더 중요한 지표라고 볼 수도 있다. 11월 CPI의 결과에 따라 연준의 향후 정책 결정에 관한 입장도 결정될 가능성이 높기 때문이다.

 

Q. 소비자 물가지수의 예측, 상승인가 하락인가. 하락이라면 왜 하락일까

 

소비자 물가지수는 둔화 추세를 보일 것이라는게 시장의 예측이다. 7월 지표에서 소비자 물가상승 측면에서는 이미 피크 아웃을 한 것으로 보이고 7.3~7.5(전년 대비) 사이에서 예측을 하고 있으며 7.3에 가깝게 예측하는 비율이 조금 더 높다고 봐야겠다. 일부 전문가들은 PPI가 시장의 예상치를 상회한 만큼 CPI 역시 하락한다고 하더라도 시장의 예상보다는 하락 폭이 둔화될 가능성을 제기하기도 한다. 클리브랜드 연은의 컨센서스는 7.49%이다.

 

CPI는 하락하겠지만, 그 폭은 10월 CPI 발표때에 비해서는 제한적일 것이다.

 

21년도 11월의 경우, 유가가 60달러로 상대적을 저렴했으며 지난 10월 CPI 급락의 경우 10월 의료서비스 비용의 급락이라는 일시적 호재도 있었기 때문이다.

 

< CPI 하락 요인 >

 

1. CPI에 대한 PPI 의 선행성

 

통상적으로 PPI는 CPI에 선행하며 그 기간은 약 3개월정도로 본다. 제품의 생산에 진입하는 시점과 판매시점까지의 시차를 생각하면 PPI의 선행성은 당연하다고 봐야 할 것이다.

 

 

PPI와 CPI를 보면 피크아웃을 하는 시점과 하락하는 시점을 보면 PPI의 선행성에 대해서 확인할 수 있다. 추가적으로 PPI 의 경우 항상 CPI 보다는 높은 수치를 기록해 왔다. PPI가 임차료, 임금, 차입금에 대한 이자비용 등 하방경직성이 강한 요인들이 더 많기에 CPI 보다 높게 나오는 것이다. 임금과 임차료는 한번 계약을 하면 잘 떨어지지 않기에 물가하락을 반영하는 시점이 더 늦기 때문이다.

 

PPI의 선행성과 PPI의 구성상 가진 하방경직성 때문에 CPI 보다 항상 높게 나온다는 점을 고려하면 클리브랜드 예측치는 다소 과한게 아닌가 생각된다.

 

좌측 CPI, 우측 PPI

 

CPI 는 PPI 보다 금년도 높았던 적이 없음. 우측이 CPI

 

2. 기대 인플레이션 지수 하락

 

 

기대 인플레이션이란 향후 물가상승에 대한 시장 참여자들의 기대를 의미하는데, 2022년 들어서 가장 낮은 수치를 기록했으며 4.6%라는 수치는 시장 예측치인 4.9%를 훨씬 하회하는 수준이다. 소비자물가지수와도 매우 유사한 흐름을 가져간다는 점에서 CPI의 하락에 힘을 실어주는 지표라고 봐야한다.

 

 

3. 주거비와 CPI의 상관관계

 

 

CPI의 구성을 보면 서비스 물가가 가장 많은 비중을 차지한다. 현재 PPI를 보면 서비스 물가에 의한 하방경직성을 보였는데, 이는 서비스 중 임금이 차지하는 비중이 높고 임금의 경직성이 높았기 때문인 것으로 봐야한다. CPI의 서비스 물가에 가장 큰 비중을 차지하는 것은 주거비용(렌트비)으로 주거비를 제외할 경우, CPI 구성비중 가장 많은 비율을 차지하는 서비스 물가도 하락하는 것을 볼 수 있다.

 

 

 

4. 고용

 

고용의 경우 전문가들 사이에서도 의견이 많이 갈리고 있는 분야이다. 만약 CPI가 시장의 예측만큼 하락하지 못하고 12월 FOMC에서 연준이 긴축에 대한 의지를 계속 이어갈 경우 가장 큰 원인은 고용일 가능성이 높다. 지난번 글에서도 언급했듯이 현재 고용시장은 수치상으로 볼 때는 매우 건재하다고 볼 수 있다.

 

실업률은 3.7%로 변화가 없으며, 임금 상승률은 시장의 예측치를 상회했다. 비농업부문 취업자 수(사업장) 역시 26만건으로 시장 예측치를 상회했다. 표면적으로 보면 고용시장이 건재한 것처럼 보이지만 뜯어보면 고용시장이 생각보다 불안하다는 것을 알 수 있다.

 

지난번 고용관련 글에서 언급했기에, 관련 자료를 본 포스팅에 첨부하지는 않겠지만 간단하게 요약을 해보고자 한다.

 

- 비농업부문 취업자 수 조사에 있어서 가계조사와 사업장 조사의 편차가 크다는 점.

- 두 조사의 차이가 큰 이유는 N잡러에 대한 조사 방식의 차이 때문이라는 점.

- 가계가 크게 감소하고 사업장이 시장 예상치보다 증가한 것은 파트타임의 증가가 이유일 가능성이 높다는 점

- 고용 증가를 주도한 분야가 레저/관광 서비스업이며 해당 분야에 파트타임 근로자의 비중이 높다는점

- 임금이 상승이 큰 정보서비스업, 운수/창고업, 소매업 분야에서 실업자가 많이 증가하여 이는 퇴직금 등 일시적인 임금상승일 가능성이 높다는 점.

- 구인 공고가 크게 급감하고 노동참여율이 낮게 나온다는 점

 

해당 부문들을 고려해 보면 실업률과 높은 임금이 유지되는 것은 노동시장의 구조적 변화때문일 가능성이 크다. 사망자의 증가, 이민자의 감소 및 코로나와 자산가격 증대로 인한 자발적 실업자 증가 등 으로 현재 미국의 노동시장은 만성적 노동력 부족을 겪고 있고(이러한 노동구조의 변화는 파월 의장도 언급한 바 있음) 이로 인해 실업률 및 임금상승이 안정적인 수치를 보였다고 봐야한다. 실제로 그 외 실업수당 청구 건수 등은 오히려 경기침체를 가리키고 있다.

 

참고적으로, CPI를 간단하게 예측 해보는 Rule of Thumb(지난달 전년 대비 CPI와 작년 및 전월의 전월대비 CPI를 이용해 전년대비 CPI를 예측해보는 방법)에 따르면 7.3%가 나온다. 해당 산식으로 할 경우 10월 CPI는 7.7%가 나온다. 아주 정확한 산식은 아니지만 늘 근사치를 가져다 주는 산출 방법이기에 크게 차이는 없을 것으로 보인다.

 

이번 CPI는 10월과는 다르게 시장 예측보다 하락폭이 다소 크더라도 시장이 저번 달 만큼 크게 반응하지는 않을 것 같다. 바로 다음 FOMC가 있기 때문에 경계하는 움직임이 더 클 것으로 보이고, CPI가 낮게 나온다고 하더라도 PPI와 고용지표는 여전히 물가 하방 경직성을 보이기에 FOMC를 기다리는 것이 안전하다고 판단하는 투자자들이 대다수일 것으로 보인다.